¿A qué necesidad responde Moody’s Local?

En 2020 hicimos una bifurcación en nuestro modelo de negocios, separando las operaciones de las calificaciones de los mercados domésticos (Moody’s Local) de las internacionales (Moody’s Investors Service).

Antes Moody’s operaba en todos los mercados a través de su modelo de negocios global. Es decir, se utilizaban las mismas metodologías para cualquier domicilio del emisor. Esas metodologías tenían como output una calificación global (las más conocidas son Baa1, Baa2 y Baa3 en la nomenclatura Moody’s), que reflejaba el posicionamiento de una empresa, un gobierno o un banco en una escala global, y era comparada con sus pares internacionales. Cuando queríamos obtener un rating local, mapeábamos la calificación en escala global con una tabla fija —y muy poco flexible— con la calificación local. En definitiva, la calificación local era producto de una tabla de conversión de la escala global.

Es clave recordar que la calificación global está muy impactada y determinada por el rating soberano, que es proporcionado por Moody’s Investors Service. Eso pone lo que llamamos country ceilings, es decir, les pone techos a las calificaciones. En teoría, los emisores no pueden tener una calificación superior al soberano. En este sentido, medir el desempeño local de una compañía o un instrumento determinado en relación con la percepción de Moody’s Investors Service Nueva York del soberano, no nos permitía comprender correctamente la dinámica de los mercados domésticos. Suponía un problema porque las calificaciones en escala nacional de algunos países —sobre todo cuando el rating soberano es bajo, como es el caso de Argentina— quedaban muy comprimidas en pocos escalones.

Por ejemplo, en Argentina teníamos muchas calificaciones Ba3 en escala global, pero ese Ba3 global coincidía con tres o cuatro escalones en la escala doméstica. En definitiva, comprimir los ratings de un país mediante el modelo de conversión fijo no permite diferenciación crediticia. En este sentido, no le permite al inversor tomar una decisión de inversión inteligente, estratégica y basada en la comprensión integral de la calidad crediticia de cada uno de los calificados.

En Moody’s siempre buscamos entender lo que el cliente necesita y ofrecerle soluciones. Por eso, cuando vimos que el modelo de negocios global no cubría todas las necesidades de nuestros clientes, empezamos a trabajar con metodologías locales. Desarrollamos metodologías calibradas para cada uno de los mercados locales en los que operamos, aprobadas por los reguladores locales, y que tienen en cuenta la dinámica propia de los mercados domésticos. Con este sistema, para definir la calificación de un bono corporativo uruguayo, la opinión de Moody’s Investors Service Nueva York del gobierno de Uruguay (el rating soberano) no es un input fundamental. Obviamente, las condiciones macroeconómicas y las reglas de juego de un gobierno van a impactar en la actividad económica general, pero las metodologías están orientadas, desarrolladas y calibradas para los mercados locales.

Desde que separamos las operaciones, abastecemos desde Moody’s Investors Service todo lo que tiene que ver con el mercado internacional. Ahí asignamos ratings con comparabilidad global, que es lo que buscan los inversores internacionales.

Por otro lado, para aquellos emisores que quieren emitir en títulos locales tenemos una escala diferente que permite comparabilidad dentro de una jurisdicción. En el caso de Uruguay es BBB.uy, AA.uy, AAA.uy. Claramente, una AAA de Uruguay no es equivalente a una AAA global, pero una AAA de Uruguay es el crédito más sólido dentro del país.

Fue siguiendo esta lógica que tomamos la decisión de separar los dos modelos de negocios. Hoy en día tenemos una plataforma de analistas que se ocupa solo de los ratings internacionales, con las metodologías globales de Moody’s Investors Service, y tenemos otro equipo de analistas que operan bajo nuestra nueva marca, Moody’s Local. A través de esas nuevas plataformas de ratings, hacemos investigación en idioma local —orientado a las necesidades de los inversores domésticos—, aplicamos metodologías locales y contamos con equipos de experimentados analistas locales.

¿Qué metodologías de calificación de riesgo específicas aplican en Moody’s Local?

Tenemos una serie de metodologías que son relativamente consistentes entre Argentina y Uruguay, que fueron aprobadas por el BCU, cumplen con todas las aprobaciones regulatorias de Uruguay y están calibradas para el país. El BCU ha sido muy expeditivo y todo el proceso ha sido un intercambio muy constructivo para Moody’s, ya que nos permitió orientar las metodologías a partir del entendimiento de las particularidades del mercado uruguayo. Quedamos muy contentos con el resultado y con cómo las metodologías permiten capturar los riesgos de los mercados domésticos.

En general, tratamos de que las metodologías de Moody’s Local tengan cierta consistencia en todos los países en los que operamos: Argentina, Bolivia, Panamá, Perú y Uruguay. Otra parte importante de la estrategia es que vamos a seguir expandiendo la plataforma, ya que creemos que es un modelo de negocios mucho más adecuado para los mercados domésticos y que nos permitirá obtener relevancia y recuperar un lugar de opinión importante en el mercado que habíamos perdido un poco (en algunos países más y en otros menos) con el modelo de negocios anterior, que no era óptimo.

¿Por qué eligieron comenzar a operar en Uruguay? 

El por qué del proyecto tiene que ver con las necesidades del cliente. El por qué ahora tiene que ver con algo que estamos desarrollando a nivel regional, que está armado en etapas, y empezó por Argentina y Uruguay.

Vemos un enorme potencial en el mercado uruguayo. En agosto de 2020, el gobierno emitió un presupuesto multianual 2020-2024 con un fuerte compromiso para achicar el déficit fiscal. En este sentido, creemos que el contexto y la coyuntura uruguaya van a permitir la proliferación de nuevas emisiones. Si bien es un mercado de capitales relativamente pequeño, es prometedor. Siempre ha sido un destino atractivo para la inversión extranjera directa, los bancos activos, y tiene muy buenas perspectivas de desarrollo. En este contexto, desde Moody’s queremos tener un modelo de negocios óptimo para poder acompañar ese desarrollo.

¿Cómo afecta la LUC al déficit fiscal?

Lo que vemos en líneas generales es que, a raíz del envío del presupuesto al Parlamento, hay un claro compromiso del gobierno para bajar el déficit fiscal, que está en línea con las expectativas de Moody’s. El presupuesto confirma que la administración busca consolidación fiscal más allá de 2021, achicando el déficit a niveles más moderados para 2024.

La consolidación fiscal tendría un impacto positivo en métricas crediticias de Uruguay, que se han deteriorado desde 2017, exacerbadas (como en cualquier otro país) a raíz de la pandemia. La materialización de esta promesa dependerá de la capacidad de ejecución del gobierno y de la implementación de otras políticas. Si bien la pandemia tuvo un efecto importante sobre la actividad el año pasado, el gobierno avanzó algunas medidas que en los próximos años podrían ayudar a recuperar la inversión en el país. Además, la construcción de la segunda planta de UPM será una fuente importante de crecimiento en el corto plazo.

Una recuperación y potencial aceleración de la actividad después de 2021 apoyaría a los ingresos fiscales y el proceso de consolidación fiscal. Este es un tema no menor luego de que el déficit se incrementó a casi 6 % del PBI en 2020, algo entendible en un contexto de coronavirus y de necesidad de apoyo gubernamental. En 2021, se prevé una reducción del déficit respecto del PBI por reducción de gasto. Es decir, el principal factor que achicaría el déficit fiscal según el gobierno va por el lado de contener el gasto, algo que en el pasado reciente fue un desafío. Ahí es que la LUC juega un rol central, porque es el marco legal para facilitar la aplicación al introducir las nuevas reglas fiscales para el país. Para calificar un soberano, desde Moody’s miramos diferentes factores como la fortaleza económica y temas institucionales. En este sentido, tenemos la institucionalidad de Uruguay calificada como Baa2 por sus instituciones fuertes y su credibilidad, algo que siempre ayuda mucho. En este sentido, el marco está dado para que Moody’s lo califique como positivo en términos crediticios.

¿Cuáles son sus perspectivas de calificación para Uruguay en 2021?

Actualmente calificamos a Uruguay como Baa2 con perspectiva estable. La última revisión oficial de la calificación se dio en agosto de 2019 y esperaríamos volverla a revisar este año.

El perfil crediticio de Uruguay está soportado por la fortaleza económica, y con un ingreso per cápita relativamente alto en comparación con los pares de la misma categoría crediticia. Todo esto está balanceado por el potencial de crecimiento moderado del país y la escala mediana de la economía.

Obviamente, siempre destacamos la institucionalidad y la credibilidad de las políticas monetarias y fiscales del país. Y, en lo que refiere a la fortaleza fiscal, tiene una calificación de Ba2, que tiene en cuenta el relativamente moderadamente alto endeudamiento del gobierno, las prácticas fuertes de gestión de pasivos que implementa el gobierno, y las relativas vulnerabilidades en cuanto a la elevada proporción de deuda en moneda extranjera, algo que genera una susceptibilidad para lo que llamamos event risk, o riesgo de evento.